西部策略：AI波动并不意味着行情结束，AI或将进入“碳基时代”
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无AI不牛市？| 西部策略 曹柳龙团队
来源：柳龙视界
引言
本轮行情是人民币升值→跨境资本回流驱动的，即便AI调整，碳基消费也能接棒。谷歌Robotics2为代表的物理AI有望提振全球算力总需求，但物理AI的使用场景主要在中国的工业生产端，中国高性价比模型和国产算力将更加受益。
核心观点
1、7月“碳基”接棒，股市赚钱效应并不差
二季度A股大涨，但由于AI虹吸其他行业资金，导致市场的赚钱效应反而有所收缩。7月科技股波动放大，资金回流到消费等价值蓝筹，虽然股市有所调整，但市场的赚钱效应反而有所扩大。我们认为：人民币升值驱动跨境资本回流，是本轮行情的主要驱动。当前AI波动放大并不意味着行情结束，只是“牛市杠铃”从极致AI行情再平衡到涨价顺周期。
2、DeepSeek2.0时刻：AI或将进入“碳基时代”
（1）去年初DeepSeek横空出世，极致成本效率冲击全球算力需求；但随着多模态和Vibe Coding带来算力需求快速抬升，市场走出DeepSeek时刻。（2）当前Kimi K3等高性价比国产大模型，再次冲击全球高端算力需求；谷歌的Robotics2为代表的物理AI有望再次带来算力需求快速抬升，市场最终也能走出DeepSeek2.0时刻。当前，我们认为无需对AI产业过于担忧，只是AI行情的核心逻辑正在从模型本身的性能竞争，转向物理世界的应用竞争。硅基的AI算力需求，最终也要落地到碳基的物理世界。
3、AI碳基时代：重视国产算力和AI应用（港股互联网）
美国模型只有在断代领先中国模型时，客户可能才会为北美的高价算力支付溢价。当前中国高性价比模型正在冲击北美的高价算力和高价模型。物理AI有望带来全球算力总需求明显扩张，但物理AI的使用场景更多出现在中国的工业生产端，中国企业较难让北美模型大规模接入生产流程，这意味着：即便北美物理AI断代领先中国，中国企业可能也不会为北美的高价算力支付溢价。因此，AI投资的主线应该从北美算力链，切换到国产算力链以及AI应用端。
4、政治局会议将稳定房地产市场上升到“筑牢安全屏障”的高度
我们在今年7.6《消费底，价值牛》中指出：当外部环境持续恶化，出口面临压力，中国或需要要素价格低位“保出口”；而当内部压力加大or外部环境改善，国内政策可能就会转向“扩内需”修复要素价格。
今年5月特朗普访华中美确立“建设性战略稳态关系”，外部环境改善后，国内政策就会转向“扩内需”：6.18《求是》杂志提出修复居民资产负债表；7.13扩大内需“十五五规划”出台；本周政治局会议将稳定房地产市场上升到“筑牢安全屏障”的高度。随着外部环境改善，政策的意思已经非常明确：托底房价稳定房地产市场，修复居民资产负债表，并进一步扩大内需。
5、行业配置：重视地产消费/国产算力/港股互联网
本轮行情是人民币升值→跨境资本回流驱动的，AI和涨价顺周期分属“牛市杠铃”的两端，二季度AI极致抱团之后，三季度将再平衡到涨价顺周期——
（1）PPI链：黄金受到的压制缓解，有望映射到A股有色并驱动反弹，另外用出口链（化工/医药）对冲内需复苏不及预期；
（2）CPI链：“扩内需”政策窗口打开，如果下半年居民资产负债表得到修复，建议关注消费反转机会（地产/白酒等）；
（3）AI链：或已进入高波动区间末段，重心海外链切换回国产链（国产算力/港股互联网）。
●风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。
报告正文
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7月“碳基”接棒，股市赚钱效应并不差
二季度股市大涨，但由于AI虹吸其他行业资金，导致市场的赚钱效应反而有所收缩。7月科技股波动放大，资金回流到消费等价值蓝筹，虽然股市有所调整，但市场的赚钱效应反而有所扩大。我们认为：人民币升值驱动跨境资本回流，是本轮行情的主要驱动。当前AI波动放大并不意味着行情结束，只是“牛市杠铃”从极致AI行情再平衡到涨价顺周期。
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DeepSeek2.0时刻：AI或将进入“碳基时代”
（1）去年初DeepSeek横空出世，极致成本效率冲击全球算力需求；但随着多模态和Vibe Coding带来算力需求快速抬升，市场走出DeepSeek时刻。（2）当前Kimi K3等高性价比国产大模型，再次冲击全球高端算力需求；谷歌的Robotics2为代表的物理AI有望再次带来算力需求快速抬升，市场最终也能走出DeepSeek2.0时刻。当前，我们认为无需对AI产业过于担忧，只是AI行情的核心逻辑正在从模型本身的性能竞争，转向物理世界的应用竞争。硅基的AI算力需求，最终也要落地到碳基的物理世界。
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AI碳基时代：重视国产算力和AI应用（港股互联网）
美国模型只有在断代领先中国模型时，客户可能才会为北美的高价算力支付溢价。当前中国高性价比模型正在冲击北美的高价算力和高价模型。物理AI有望带来全球算力总需求明显扩张，但物理AI的使用场景更多出现在中国的工业生产端，中国企业较难让北美模型大规模接入生产流程，这意味着：即便北美物理AI断代领先中国，中国企业可能也不会为北美的高价算力支付溢价。因此，AI投资的主线应该从北美算力链，切换到国产算力链以及AI应用端。
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政治局会议将稳定房地产市场上升到“筑牢安全屏障”的高度
我们在今年7.6《消费底，价值牛》中指出：当外部环境持续恶化，出口面临压力，中国或需要要素价格低位“保出口”；而当内部压力加大or外部环境改善，国内政策可能就会转向“扩内需”修复要素价格。
今年5月特朗普访华中美确立“建设性战略稳态关系”，外部环境改善后，国内政策就会转向“扩内需”：6.18《求是》杂志提出修复居民资产负债表；7.13扩大内需“十五五规划”出台；本周政治局会议将稳定房地产市场上升到“筑牢安全屏障”的高度。随着外部环境改善，政策的意思已经非常明确：托底房价稳定房地产市场，修复居民资产负债表，并进一步扩大内需。
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行业配置：重视地产消费/国产算力/港股互联网
本轮行情是人民币升值→跨境资本回流驱动的，AI和涨价顺周期分属“牛市杠铃”的两端，二季度AI极致抱团之后，三季度将再平衡到涨价顺周期——
（1）PPI链：黄金受到的压制缓解，有望映射到A股有色并驱动反弹，另外用出口链（化工/医药）对冲内需复苏不及预期；
（2）CPI链：“扩内需”政策窗口打开，如果下半年居民资产负债表得到修复，建议关注消费反转机会（地产/白酒等）；
（3）AI链：或已进入高波动区间末段，重心海外链切换回国产链（国产算力/港股互联网）。
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市场复盘及展望
6.1 市场复盘
本周A股市场、海外市场与其他大类资产表现：
东财全A本周上涨0.50%，上证指数本周上涨0.47%，沪深300本周下跌1.31%，中证500本周下跌0.51%，创业板指本周下跌3.93%，科创50本周下跌8.46%。
各类市场风格中，大盘价值本周上涨2.23%，大盘成长本周下跌3.28%，小盘价值本周上涨3.54%，小盘成长本周下跌0.20%。
大类行业中，可选消费与大消费本周涨跌幅靠前，涨跌幅分别为5.37%、4.60%，TMT与中游制造本周涨跌幅靠后，涨跌幅分别为-5.33%、1.12%。
一级行业中，本周涨跌幅前三行业为传媒、社会服务、商贸零售，涨跌幅分别为12.81%、9.69%、8.53%；本周涨跌幅后三行业为通信、电子、机械设备，涨跌幅分别为-10.39%、-8.77%、-0.80%。
本周境外市场多数上涨，其中标普500上涨1.05%、恒生指数上涨3.69%。
大宗商品原油回落，金属分化，其中布油下跌0.70%、COMEX黄金上涨0.68%。
截至本周收盘，中国十年期国债收益率为1.71%，较上周下降1.41个BP。
从静态估值的角度看：
（1）A股总体PE（TTM）从上周的21.58倍升至本周的21.65倍，PB（LF）从上周的1.73倍升至本周的1.74倍；A股非金融PE（TTM）从上周的36.84倍降至本周的36.74倍，PB（LF）维持2.42倍；
（2）创业板PE（TTM）从上周的63.47倍降至本周的63.01倍，PB（LF）从上周的4.24倍降至本周的4.16倍；科创板PE（TTM）从上周的179.56倍降至本周的167.03倍，PB（LF）从上周的6.23倍降至本周的5.80倍；
（3）创业板/沪深300的相对PE（TTM）从上周的4.49降至本周的4.44，相对PB（LF）从上周的2.98降至本周的2.91；科创板/沪深300的相对PE（TTM）从上周的12.71降至本周的11.76，相对PB（LF）从上周的4.38降至本周的4.06；
（4）A股总体总市值本周上升0.51%；A股非金融总市值本周上升0.10%；
（5）A股非金融ERP从上周的0.99%升至本周的1.01%，股债收益差从上周的-0.06%升至本周的-0.05%。
从动态估值的角度看：
（1）A股总体重点公司全动态PE从上周的14.08倍降至本周的14.02倍；A股非金融重点公司全动态PE从上周的19.79倍降至本周的19.54倍；
（2）创业板重点公司全动态PE从上周的27.61倍降至本周的26.86倍；科创板重点公司全动态PE从上周的76.25倍降至本周的69.17倍；
（3）创业板/沪深300重点公司的相对全动态PE从上周的2.25降至本周的2.19；科创板/沪深300重点公司的相对全动态PE从上周的6.21降至本周的5.63；
（4）A股非金融重点公司全动态ERP从上周的3.33%升至本周的3.40%。
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6.2 经济数据   6.3 经济要闻回顾 美联储年内连续第5次维持利率不变 内部分歧明显：美国联邦储备委员会29日结束为期两天的货币政策会议，宣布联邦公开市场委员会同意将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间不变，但美联储内部分歧明显。美联储在声明中表示，尽管中东冲突等因素带来的不确定性处于高位，经济活动仍稳健扩张。通胀相较2%的目标依然处于高位，部分原因是供应冲击推高了能源等行业的价格。联邦公开市场委员会将致力于实现价格稳定。联邦公开市场委员会12名成员中有3人在当日投票中反对维持利率不变的决定，他们主张加息25个基点。 （资料来源：新华财经） 日本政府相关人士透露日本政府和央行实施汇率干预：据悉日本政府和日本央行于30日晚实施了买入日元、卖出美元的汇率干预。这是日本自今年5月以来再次出手干预汇市。此外，《日本经济新闻》说，美国还进行了“汇率询价”（Rate Check）。30日纽约外汇交易市场，日元汇率迅速拉升，美元兑日元汇率一度进入1美元兑157日元区间。截至发稿时间，日元汇率有所回落，美元兑日元汇率重新回到1美元兑160日元附近。 （资料来源：新华财经） 6.4 未来重点关注 8月3日美国公布7月ISM制造业PMI； 8月4日美国公布6月贸易帐（亿美元）； 8月5日美国公布至7月31日当周EIA原油库存（万桶）； 8月6日美国公布至8月1日当周初请失业金人数（万人）； 8月7日美国公布7月失业率。   |
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风险提示
国际局势变化风险，美债利率超预期上行，产业政策变化风险等。
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